青海投资是城投吗？-苏莉的财新博客-财新网

《从资产负债表看谁是政府的“亲儿子”？》一文后，有朋友留言，首先得先界定下青海投资是不是城投啊。对此，我想说以下几点：

第一，是不是城投不重要。虽说名不正则言不顺，但很多时候实质大于形式。我们一直强调，讨论的前提是定义清晰，但定义无所谓对错，要服务于研究目的。城投的核心属性是什么？替地方政府融资，所以背后是地方政府的信用。定义如果过于宽泛，就会把所有跟政府相关的主体都放到了一个大篮子里；而定义如果过于严苛（比如纯公益性项目融资主体），“城投是否会违约”就会变成一个伪命题，因为违约的一定不会是城投。

第二，是不是城投不重要，能否获得政府的信用支持才重要。所以核心的点在于政府有没有能力以及有没有意愿来对企业进行信用输送。比支持能力更重要的是支持意愿，而支持意愿取决于企业所承担的业务对政府的重要性。但这个重要性不单是客观标准，更是主观判断，是政府认为它是否重要。客观来说，企业承担的职能越偏政府职能，重要性就越强；企业一旦违约，波及面越广、破坏性越强，重要性就越强。

第三，政府支持不是0和1的分别，而是程度强弱的问题。在我国的“核心—边缘”式信用分布下，不管是不是城投，都或多或少会得到地方政府的信用输送，差别仅在于程度。信用充裕的时候，即使是民营企业，也可以在一定程度上获得地方政府的信用支持。政府支持分为日常支持和紧急救助。日常支持一般体现在财务报表中，比如政府划拨的资产、负债中的无息或低息债权、营业外收入等；也体现在政策倾斜、市场地位维护等。但紧急救助无法在财务报表中直接体现，只能是根据企业的重要性来“预测”。

第四，重要性强的企业不一定会获得政府的信用输送。我们一直强调，必须区分企业是在什么层面对政府来说重要，是就业重要、经营重要还是信用重要，只有在信用链条上具有重要地位的主体才有可能获得政府的紧急救助。危机时刻，经营重要和就业重要的企业，越重要，投资人被牺牲的概率反而越大。青海国投就是，盐湖钾肥作为青海省的优质资产，其持续经营对区域民生保障和经济发展均具有重要的地位，重要到可以牺牲投资人的利益。

第五，政府分担损失的能力，是缓释系统性风险的关键。违约处置方式中，破产清算属于几方俱伤的方案，企业消失、职工失业、投资人血本无归。理性的选择是妥协下的多赢，但问题是站在各方的角度，主动妥协几乎不可能，需要外部力量的介入，政府在其中的协调就至关重要。《高收益债投资面临历史机遇？》中，我们提到的案例表明，不妥协强行要求企业破产清算，债权回收率在20%左右；但在债委会的各种协调后，企业恢复经营、职工就业保障、区域金融风险缓释，投资人回收率在30%以上。

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