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融资继续收紧,城投债还能躺赢吗?

今天刷屏的融资收紧传言,基本就是“条条”免责的延续,不影响大的底层逻辑。关于城投债的演变,博主认为,大面积违约的可能性极小,估值波动的可能性很大,点状违约的可能性较大。

城投,没有必要以公开债大规模违约的方式退出历史舞台。在我国的政治经济体系下,国企在可预见的未来,仍会在新经济发展中扮演重要角色。不管怎么定义城投,也不管城投怎么转型,经营城市也好,运营产业也罢,大概率都是地方国企,或多或少承担一定的政府职能,不会消亡,仍要融资,那有什么必要以大规模违约这么悲壮的方式暂时离场?

城投,没有可能以公开债大规模违约的方式退出历史舞台。地产行业隐患在资产泡沫,监管的核心目标是“稳价”,要解决的是不会因为地产泡沫的积累及破裂导致经济、金融和社会问题。所以我们会发现,过去不管从需求端,还是供给端,着力点主要在房价。城投不同,其隐患在地方政府的债务风险。

总量债务负担,我国大致处于国际平均水平,远没有到担心危机爆发的程度。那我们在担心什么?

担忧一,结构失衡。虽然总量债务负担不重,但结构方面,中央政府债务率低,地方政府债务率高。地方政府债务中,显性债务率低,隐性债务率高。

担忧二,成本过高。融资平台享受的是政府信用背书,但发行成本一度却体现出高收益债的风险定价。

担忧三,看不清楚。不少所谓的“城投”,为履行政府相关职能的负债和市场化经营的负债混同。由此,地方政府的隐性债务问题,还不在额度太大,成本太高或结构不合理,更重要的是不清不楚。“看不清”才是最大的风险。 

所以城投融资监管的目标是“理顺”,是中央政府加强对地方政府的预算硬约束。解决这个问题,不可能用城投债违约来实现。

至于市场热衷计算的经济财政实力及债务负担,就像上篇说的,“能看到并被致力于解决的,是问题,但大概率不是风险。”有读者提问,我们都看到了下沉区县的弱经济和高债务,按此推演,那下沉策略可以躺赢吗

 

三点回应:

一、这个时代,就别想着躺赢了。那些以为守住了护城河,就可以躺赢的行业,都逐渐发现,在监管的降维打击下,河还在,城没了。投资也是,过去的债券市场,只要负债稳定,城投拉久期、下沉资质都算是躺赢的策略。目前,满仓城投的机构日子肯定是固收圈相对最舒服的。但这肯定不是监管想看到的。后续凡是违规跟地方政府形式上实现信用绑定的,凡是收益率明显高于预期的,很有可能会在中央加强对地方管理的过程中被惩罚性违约

二、下沉到县的策略理论上是可行的。县是历代管民的基层组织,是政策“六保”之一,也是城镇化、保民生、扶贫及中央财政直达的主体,因此未来的发展空间较大。但实践操作中,落实需要时间,也不可能同步惠及所有区域,所以需要花精力精选。

三、下沉策略目前性价比不高。地产频繁暴雷,配债是刚需的机构,别无选择抱团城投,导致城投出现一级发行遇冷、二级利差收窄并存的现象。好公司不等于好股票;同理,不违约的企业也不等于好债券。关键都在于买的人多了,自然就贵了,性价比也就低了。

最后,再强调三点:再笃定的事也不要“all in,应对比预测更重要;不要把鸡蛋放在一个篮子里,尤其是对流动性敏感度高的账户;不要去人多的地方,毕竟,短期交易的是情绪,抱团的时候有多坚定,砸盘的时候就有多坚决。

 



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